Доходность от инвестирования в ценные бумаги состоит:

• из фиксированного процента, выплачиваемого по истечении определенного срока — для казначейских билетов, депозитных и сберегательных сертификатов, облигаций и привилегированных акций
• из дивиденда и прибыли, получаемой владельцем от разницы их курсовой стоимости на момент покупки и момент продажи — для простых акций

Дивиденд является частью чистой прибыли акционерного общества, т.е. прибыли, которая остается в его распоряжении после того, как оно рассчитается со всеми кредиторами и заплатит налоги в бюджет. Другая часть чистой прибыли образует так называемую нераспределенную прибыль, которая может использоваться акционерным обществом для развития производства, финансирования капитальных вложений, создания резервного и других фондов.

В общем случае на доходность ценной бумаги оказывают воздействие три фактора:

• временной
• фактор инфляции
• фактор риска

Воздействие временного фактора свидетельствует о том, что когда инвестор приобретает долговую ценную бумагу, предоставляя деньги в долг заемщику, он отказывается от возможности потратить свои средства на потребление в текущий момент ради получения более высокого дохода в будущем. Заемщик же, соответственно, обязан компенсировать инвестору эту задержку в текущем потреблении. При том в данном расчете не должны быть учтены остальные факторы, т.е. компенсация должна быть произведена именно по фактору времени.

Влияние временного фактора позволяет оценить безрисковая реальная ставка процента R_{f, реал} (реальными называются величины, свободные от инфляционной составляющей и измеренные в базовых величинах). Следует учитывать, что наблюдаемые на рынке текущие значения процентных ставок и цен всегда являются номинальными (содержащими в себе инфляционную составляющую). Тот факт, что R_{f, реальн} является безрисковой означает отсутствие у инвестора какой-либо неопределенности по поводу соотношения текущего и будущего потребления, то есть инвестор точно знает, какое вознаграждение в виде процента должен заплатить ему заемщик. Таким образом, из трёх факторов существующих факторов отбрасываются фактор инфляции и риска и R_{f, реальн} будет служить именно оценкой временного фактора.

В свою очередь, в определении величины R_{f, реальн} играют роль два аспекта — субъективный и объективный. Субъективный предполагает оценку самим инвестором стоимости откладывания его текущего потребления ради будущего дохода, что определяет требуемое инвестором вознаграждение, ставку компенсации за задержку в потреблении. Эта ставка различна для каждого инвестора, однако под воздействием спроса и предложения на рынке устанавливается ее равновесная величина.

Объективный аспект — это инвестиционные возможности экономики страны в текущий момент. Они зависят от долговременного реального уровня развития экономики: изменения в темпах развития экономики воздействуют на все инвестиционные проекты и влекут перемены в требуемой доходности всех инвестиций. Т.е. повышение темпов роста экономики вызовет и увеличение R_{f, реальн}.

Следующий этап – определение номинальной безрисковой ставки, учитывающей фактор инфляции R_{f, ном} . Если инвестор ожидает рост общего уровня цен, то эти потери должны быть компенсированы соответствующим ростом доходности.

Заключительный шаг — оценка фактор риска. Вкладывая деньги в ту или иную ценную бумагу, инвестор может лишь с определенной долей уверенности прогнозировать ее будущую отдачу. Ожидаемая отдача бумаги может существенно отличаться от фактической отдачи, которая будет наблюдаться по прошествии холдингового периода. Следовательно, риск инвестирования в ценную бумагу также должен быть компенсирован посредством надбавки за риск R_риск .

Влияние всех факторов, в свою очередь, необходимо собрать воедино. Т.к. при расчете платы за временной фактор не учитывается фактор инфляции, то эта сумма также будет подвержена обесцениванию. Следовательно, такие потери тоже должны быть компенсированы. Математически это будет отражено в перемножении влияния факторов.

Если первоначальные инвестиции S0, ставка инфляции i, безрисковая реальная ставка R_{f, реальн},то по прошествии холдингового периода инвестор должен будет потребовать сумму:

S1 = S0 * ( 1+ R_{f, реальн} ) * ( 1 + i ) ,

а не S1 = S0 + S0 * R_{f, реальн} + S0 * i

Искомую номинальную рисковую (она же и текущая рыночная) величина доходности ценной бумаги R_{риск ном} в рассмотренном источнике предлагается искать с использованием формулы: R_{риск ном} = R_{f, ном} + R_риск. На мой взгляд, такой подход является некорректным, т.к. этот вопрос схож с учетом фактора инфляции. Фактор риска необходимо распространять и на суммы по другим факторам, т.е. использовать мультипликативную, а не линейную модель. Таким образом,R_{риск ном} = R_{f, ном} + R_{риск  +}  R_{f, ном} * R_{риск .}

При расчете по первому варианту с учетом всех трех факторов:

S1 = S0 * ( 1+ R_{f, реальн} ) * ( 1 + i ) + S0 * R_риск = S0 * (( 1+ R_{f, реальн} ) * ( 1 + i ) + R_риск ) = S0 * (1+ R_{f, ном} + R_риск ) = S0 * (1 + R_{рискном} ).

Или же учитывая распространение фактора риска на другие факторы:

S1 = S0 * ( 1+ R_{f, реальн} ) * ( 1 + i ) * ( 1 + R_риск ). Из этой формулы можно выразить R_{риск ном} (перемножение скобок даст многочлен, сумма членов кроме первой единицы и будет номинальной рисковой ставкой). Расчеты более громоздки, что, вероятно, и является причиной частого применения на практике упрощенной, но менее корректной формулы. Расхождения всё же чаще всего будут незначительны (при условии малых значений R_{f, ном} и R_риск).

Автор: Куркин М.К.